在云知声的官网上，“港交所AGI第一股”这几个字被放在显著位置，为了“成就”这个名头，云知声在五年内四次递交招股书，一次科创板、三次港交所。 

“第一股”证明了云知声登陆资本市场的决心，第三方的测评榜单上的“第一”则证明了云知声的技术能力。在权威医疗大模型评测平台MedBench上，云知声U2-Med以99.2分拿下医疗智能体赛道第一；U2-RadiMed以57.2分拿下全模态大模型第二。

自7月中旬发布后，连续三个月的“霸榜”说明云知声至少在智慧医疗这一细分赛道上处于第一梯队。

遗憾的是，技术能力的“第一”没能完全转化为商业议价优势，资本进程的“第一”也没换来漂亮的财务报表。

天眼查显示，10月8日云知声与山东省妇幼保健院达成订单合作，这笔上市公司与三甲医院之间的交易，合同金额只有14.98万元；今年上半年，尽管云知声营收同比增长，但亏损仍未扭转，与此同时云知声还通过三次配售募集资金，其运营的压力可见一斑。

技术能力领先、业务规模有限、财务报表亏损，云知声“港交所AGI第一股”的故事正经历从技术到商业化再到财务端的滑坡。

最用力的医疗不是最大营收

智慧医疗不是云知声营收贡献最大的业务，但却是云知声最不遗余力推进的业务。

财报显示，2025年云知声营收12.11亿元，其中智慧医疗板块贡献2.44亿元，占比近20%；今年上半年，智慧医疗业务营收不再单独披露，而是并入到企业智能化服务业务中，新统计口径下，企业智能化服务营收4.78亿元，总营收占比85.1%。

这一调整让智慧医疗的营收规模“看上去”大了不少，但具体数额无从知晓，半年报中唯一与规模相关的数据是“截至报告期末已累计服务470余家医疗机构，其中超八成为三级医院。”

“调整并非弱化医疗业务，而是为了更清晰的展示云知声大模型商业化的收入结构。”行业观察人士向鳌头财经分析道“云知声以往的披露是‘项目制’，这让其看起来更像一家软件公司，现在调整为解决方案、Token调用量、订阅的口径，能让外界更直观理解其作为一家大模型公司的收入构成和增长质量。”

从云知声在港股发布的自愿性公告也可看出，其对于智慧医疗业务推进、亦或称为“推广”的不遗余力。鳌头财经梳理发现，今年以来，云知声不断披露关于智慧医疗业务的自愿性公告，进入7月份后，云知声自愿性公告发布的越来越密集。

7月17日，云知声连发两条自愿性公告，先披露了U2-Med三医大模型的发布，又披露了与三家三甲医院的大模型项目合作；8月13日，披露了医学影像多模态大模型U2-RadiMed的发布；9月7日则披露了智慧医疗业务的最新进展，其中最值得关注的一句话是“连中多项医疗标杆项目，中标总金额近亿元人民币。”

该公告发出后，云知声股价上涨6.63%收于95.2港元/股，为近两月最高点。

订单金额没想象中高客户规模没看上去广

从云知声主动向外释放的信息看，其智慧医疗项目合作金额大，合作规模广，但实际拆解下并非如此。

鳌头财经发现，“近亿元”是三个项目打包的结果，包括多项头部三甲医院智慧医疗项目、一项头部保险机构智能基金监管项目以及一项区域医疗智能化建设项目。换言之，这不到1亿元的中标金额中，真正来源于医院的订单金额占比并不高。

中标记录更是说明了这一点，天眼查显示，云知声与山东妇幼保健院的合作金额为14.98万元；与济宁市第一人民医院的合作金额为71万元，但项目服务期为3年，算下来年均不足24万元；与镇江市疾控中心的合作金额为9.56万元，与银川市第一人民医院的合作金额为7.85万元。

可以看出，云知声与各个医院的单一项目制合作金额并不高，单笔合作大多在百万级别以下，相比之下，云知声与重庆太极实业集团的合作中标金额为140.9万元。

“医院预算相对其他行业保守，对于AI采购的审批本就谨慎，加之云知声与医院的合作项目大多为电子病历，医院买单的逻辑除了提升效率，更多是为合规考量。”行业观察人士向鳌头财经表示。

《电子病历系统应用水平分级评价标准（试行）》显示，目前所有三级医院要达到分级评价4级以上，二级医院要达到分级评价3级以上。这一点上看，云知声众多不足十万的订单卖的不是AGI，而是评级工具。

单价不够可以靠规模，但云知声“累计服务470余家医疗机构，其中超八成为三级医院”的成绩也不算好。截至2025年年末，全国共有三级医院4267家，云知声的渗透率只有8.9%，不到一成。

亏损未止配售续命医疗能给“面子”给不了“里子”

智慧医疗业务给了云知声好看的“面子”，但并不能解决“里子”上的亏损。

今年上半年，云知声营收5.62亿元，同比增长38.7%；亏损2.39亿元，去年同期为亏损2.98亿元。拉长时间线看，2023年至2025年，云知声分别亏损了3.76亿元、4.54亿元和3.29亿元。持续亏损的同时研发投入还在不断加码，今年上半年云知声研发开支同比增减69%至2.84亿元。

“缺钱是理解云知声当下一切行为的前提，这解释了其三次折价配售募资8.8亿港元，云知声要在还能融到钱的时候多融钱，这不是可选方案，是续命手段。”前述行业观察人士向鳌头财经表示。

缺钱也解释了为何云知声要大书特书医疗相关业务。持续亏损的公司需要的是能收回钱的订单、是付款纪律良好的用户、是确定且持续的收入，这三点医疗客户都符合。

另一方面，今年上半年云知声Token业务营收仅有3000万元，总营收占比5.3%，这一数字撑不起50亿的市值，也撑不起“AGI第一股”的名头，医疗则是唯一能提供当下确定收入和未来想象空间的业务板块。

换言之，什么时候云知声重新把智慧医疗单列披露、给出增速和毛利指引，才说明这家公司真打算靠医疗赚钱。在那之前，医疗的最大功能就是让一个亏损的故事听起来不怎么亏。